Jak zawierać transakcje na funduszach BETA ETF

JAK ZAWIERAĆ TRANSAKCJE NA FUNDUSZACH BETA ETF?

W poprzednich materiałach poruszaliśmy kwestie niezbędne do zrozumienia funkcjonowania funduszy typu ETF. Wiedza z tych materiałów (przede wszystkim ta dotyczycąca kalkulacji iNAV i płynności funduszu ETF) przyda nam się również w zrozumieniu tego, kluczowego dla inwestorów, tematu. Jednakże, jak to w innych sprawach często bywa, nie musimy czegoś rozumieć, aby odpowiednio wykonywać daną czynność. Wystarczy, że ktoś nam pokaże, jak to robić. W tym materiale postaramy się właśnie pokazać, czyli podać wskazówki, w jaki sposób powinniśmy zawierać transakcje na funduszach typu ETF. Nie musimy więc rozumieć, dlaczego właśnie tak – ważne, żebyśmy zastosowali się do tych wskazówek, a dzięki temu nie popełnimy najprostszych błędów związanych z dokonywaniem transakcji tytułami uczestnictwa ETF-a. Za przykład posłużą nam fundusze akcji polskich z rodziny BETA ETF.

Harmonogram sesji na GPW

Zanim przejdziemy do tego, w jaki sposób zawierać transakcje na tytułach ETF-ów, warto w ogóle zorientować się, w jakich godzinach można takich transakcji dokonywać. W tym celu spójrzmy na poniższą tabelę z harmonogramem sesji na GPW w Warszawie w podziale na rynek akcji, rynek kontraktów futures na indeksy oraz rynek funduszy typu ETF.

Tabela 1. Harmonogram sesji na GPW w Warszawie

Fazy sesji	Rynek akcji	Rynek futures na indeks	Rynek ETF
Aukcja przed otwarciem	8:30 – 9:00	8:30 – 8:45	8:30 – 9:05
Otwarcie (ustalenie kursu otwarcia)	9:00	8:45	9:05
Notowania ciągłe	9:00 – 16:50	8:45 – 16:50	9:05 – 16:50
Aukcja przed zamknięciem	16:50 – 17:00	16:50 – 17:00	16:50 – 17:02
Zamknięcie (ustalenie kursu zamknięcia)	17:00	17:00	17:02
Dogrywka	17:00 – 17:05	17:00 – 17:05	17:02 – 17:05

Źródło: www.gpw.pl/szczegoly-sesji [stan na 2020-03-19]

Godziny funkcjonowania tych trzech rynków niemal się pokrywają. Jedynie otwarcie dla rynku futures na indeks oraz otwarcie i zamknięcie dla rynku ETF-ów różni się od otwarcia i zamknięcia na rynku akcji – rynku bazowego zarówno dla kontraktów futures na polskie indeksy, jak i ETF-ów z ekspozycją na akcje polskie.

Wcześniejsze otwarcie rynku futures na indeks zapewne wynika z chęci dania inwestorom możliwości dodatkowego czasu na spekulację przed otwarciem rynku akcji i uwzględnienia w tej spekulacji m.in. ruchów na indeksach amerykańskich z poprzedniej sesji (czy to ruchów mających miejsce poprzedniego dnia po 17.00 naszego czasu, czy bieżących ruchów na kontraktach futures na rynek amerykański).

W przypadku rynku ETF-ów, opóźnienie otwarcia o 5 minut zapobiega z kolei przed uleganiem dużej zmienności panującej na rynku akcyjnym w początkowych minutach handlu. Ustalenie zamknięcia na rynku ETF-ów 2 minuty po zamknięciu rynku akcji umożliwia natomiast inwestorom na dostosowanie swoich zleceń do poziomu zbliżonego do faktycznej wartości tytułów ETF-ów z ekspozycją na rynek polski czy europejski (czym jest iNAV dowiesz się z jednego z poprzednich materiałów). Dzięki temu istnieje większa szansa na to, że wartość rynkowa tytułu ETF-a będzie zbieżna z jego wartością księgową (o wartościach księgowej i rynkowej tytułu ETF-a dowiesz się więcej z jednego z poprzednich materiałów).

Niestety, podobnego mechanizmu późniejszego zamknięcia nie wprowadzono dla rynku kontraktów futures. Z racji tego, że rynek ten zamyka się dokładnie w tym samym momencie co rynek inwestycji bazowych (czyli akcji), inwestorzy nie mają możliwości właściwego zareagowania na zamknięcie przeprowadzone na rynku akcyjnym. Takie okoliczności sprawiają, że nawet w sytuacji gdyby przez cały dzień sesyjny kwotowania kontraktu futures na indeks podążały idealnie za tym indeksem (a dokładniej za jego wartością teoretyczną), mogłoby zdarzyć się tak, że na samym zamknięciu ceny tego kontraktu znacząco rozeszłyby się ze swoją wartością teoretyczną wynikającej z cen zamknięcia składników indeksu (co zresztą dosyć często ma miejsce). Przy czym, oczywiście, od początku kolejnego dnia kwotowania znowu wróciłyby do odpowiedniego poziomu (na czas trwania sesji aż do kolejnego zamknięcia, na którym sytuacja rozjechania się cen mogłaby się znowu powtórzyć lub też nie).

Harmonogram rynku pierwotnego funduszu typu ETF

W przypadku analizy kwotowań tytułów uczestnictwa ETF-a na rynku giełdowym, równie ważną informacją co harmonogram sesji, jest także informacja o granicznych godzinach przyjmowania zapisów i żądań wykupu tytułów uczestnictwa funduszu. Determinuje ona bowiem w części przypadków sposób kwotowania tytułów ETF-a przez animatorów funduszu na przestrzeni całej sesji giełdowej.

Godzina graniczna wyznacza godzinę, do której złożone zapisy lub żądania wykupu traktowane są jako złożone w danym dniu, a więc rozliczone po dwóch dniach sesyjnych według wyceny obliczonej na koniec dnia przyjęcia zapisu/żądania wykupu (a opublikowanej w dniu kolejnym). Po godzinie granicznej składanie zapisów i żądań wykupu również jest możliwe, jednak takie transakcje są rozliczane dopiero po trzech dniach sesyjnych, zgodnie z wyceną obliczoną na kolejny dzień (czyli opublikowaną za dwa dni sesyjne). Poniższa tabela przedstawia godziny graniczne dla funduszy akcji polskich z rodziny BETA ETF.

Tabela 2. Godziny graniczne dla transakcji na rynku pierwotnym funduszy akcji polskich z rodziny BETA ETF

Transakcja	Forma rozliczenia	Transza	Godzina zamknięcia*
Kreacja	Środki pieniężne	Inwestorzy indywidualni	14:35
		Inwestorzy instytucjonalni	14:35
		Uprawnieni inwestorzy	15:35
	Papiery wartościowe	Uprawnieni inwestorzy	17:35
Umorzenie	Środki pieniężne	Wszyscy inwestorzy	16:05**
	Papiery wartościowe	Wszyscy inwestorzy	17:35**

* Godzina zamknięcia rynku pierwotnego funduszy BETA ETF tak naprawdę odnosi się w relacji do godziny zamknięcia na GPW. W tabeli podano wyliczone godziny w oparciu o godzinę 17:05.

** Maksymalna dopuszczalna godzina otrzymania informacji przez fundusz. Faktyczna godzina graniczna przyjęcia żądania wykupu przez Oferującego lub Członka Konsorcjum jest ustalana przez ten podmiot.

Źródło: agiofunds.pl

Wartości godzin granicznych nie są przypadkowe i wynikają z godzin trwania sesji giełdowej na rynkach inwestycji funduszu (czyli tutaj rynku akcyjnego i rynku kontraktów futures funkcjonujących na GPW w Warszawie). W przypadku kreacji i umorzenia za środki pieniężne, godzina graniczna musi wypadać jeszcze w czasie trwania sesji giełdowej na rynkach inwestycji funduszu (w tym wypadku wypada również dodatkowo w czasie trwania sesji na rynku ETF-a, ponieważ dotyczy tej samej giełdy). Umożliwia to bowiem funduszowi zawarcie odpowiednich transakcji dostosowujących do nowej, uwzględniającej już wartość tych zapisów/żądań wykupu, struktury aktywów tego funduszu. W przypadku kreacji i umorzeń za papiery wartościowe, z uwagi na to, że fundusz nie musi zawierać takich transakcji dostosowujących, godzina graniczna może być ustalona dowolnie, nawet po godzinie zamknięcia rynku inwestycji funduszu.

Podział inwestorów ze względu na wielkość zlecenia

Spoglądając na arkusz zleceń dotyczący tytułów uczestnictwa ETF-a możemy dostrzec zarówno zlecenia na niewielką kwotę jak i zlecenia o większej wartości. Jeżeli wśród takich zleceń o większej wartości znajdują się zlecenia odnoszące się do wolumenów o takiej samej wielkości, kwotowanych po obu stronach arkusza i w dodatku przesuwających się symetrycznie w górę lub w dół co jakiś czas, to z dużą dozą pewności możemy stwierdzić, że są to zlecenia składane przez animatora funduszu. Dla przykładu, zleceniami wstawianymi przez animatora funduszu Beta ETF WIG20TR są te kwotowane na 6 000 i 10 000 certyfikatów.

Tabela 3. Arkusz zleceń funduszu Beta ETF WIG20TR [2020-03-19 godz. 11:27]

Wolumen	Bid [PLN]	Ask [PLN]	Wolumen
32	24,370	24,470	6 000
40	24,340	24,520	10 000
6 000	24,325	24,830	50
100	24,300	24,900	300
10 000	24,255	25,150	80

Źródło: Bloomberg Terminal

Tabela 4. Arkusz zleceń funduszu Beta ETF WIG20TR [2020-03-19 godz. 11:29]

Wolumen	Bid [PLN]	Ask [PLN]	Wolumen
32	24,370	24,495	6 000
6 000	24,350	24,545	10 000
40	24,340	24,830	50
10 000	24,280	24,900	300
534	24,250	25,150	80

Źródło: Bloomberg Terminal

Wartość zleceń składanych jednorazowo przez animatora (lub animatorów) funduszu na węższym spreadzie (tutaj 6 000 certyfikatów) jest wartością graniczną dla podziału zleceń dotyczących tytułów uczestnictwa ETF-ów. W przypadku funduszy z rodziny BETA ETF istnieje jeszcze jedna wartość graniczna. Jest nią wartość 1 mln PLN certyfikatów, od której, z zgodnie ze statutem funduszy (w zależności od funduszu, art. 24 lub art. 25), inwestorowi przysługuje prawo do zawarcia z AgioFunds TFI umowy o świadczenie dodatkowe pozwalające obniżyć rzeczywiste obciążenie inwestora opłatą za zarządzanie.

W sumie, wskazówki, w jaki sposób zawierać transakcje na tytułach uczestnictwa ETF-ów, będziemy więc odnosić do trzech grup inwestorów, mianowicie:

1. inwestorów, których wolumen zlecenia jest mniejszy niż wolumen kwotowany przez animatora funduszu na węższym spreadzie (dla ułatwienia nazywajmy ich mniejszymi inwestorami);
2. inwestorów, których wolumen zlecenia jest większy niż wolumen kwotowany przez animatora funduszu na węższym spreadzie (więksi inwestorzy);
3. inwestorów, którzy chcą zainwestować co najmniej 1 mln zł w tytuły uczestnictwa danego ETF-a na dłuższy okres czasu i chcą dodatkowo podpisać umowę o świadczenie dodatkowe (inwestorzy hurtowi).

Ogólne zasady składania zleceń na rynku ETF-a

Co do zasady, zlecenia składane na rynku giełdowym ETF-a powinny być zawsze zleceniami z limitem ceny, bez względu na ich wielkość.

Jeżeli chcemy od razu zawrzeć transakcję po cenach, które znajdują się w arkuszu zleceń, zwłaszcza po cenach oferowanych przez animatora funduszu, to warto złożyć zlecenie z limitem lekko dla nas niekorzystnym – nieco wyższym niż ta cena w przypadku kupna lub nieco niższym niż ta cena w przypadku sprzedaży. Pozwoli nam to zawrzeć transakcję, nawet w sytuacji, gdy na rynku inwestycji pierwotnych ETF-a (np. rynku akcyjnym czy rynku kontraktów futures na indeks), w czasie pomiędzy porównaniem cen w arkuszu zleceń a faktycznym złożeniem przez nas zlecenia (czyli najczęściej w ciągu kilku sekund), nastąpił jakiś ruch w niekorzystną dla nas stronę.

Nie ma w tym nic odkrywczego, że jeżeli ceny znajdujące się w arkuszu zleceń lub poziom indeksu naśladowanego przez ETF-a nie są dla nas atrakcyjne, to wtedy możemy złożyć zlecenia z limitem niepowodującym natychmiastowego wykonania transakcji. Takie zlecenie albo zrealizuje się później (w całości lub częściowo) w sytuacji gdy rynek giełdowy ETF-a lub rynek inwestycji pierwotnych tego ETF-a zacznie zmierzać w odpowiednim dla nas kierunku, albo w ogóle się nie zrealizuje w przeciwnym przypadku.

Składając mniejsze zlecenia na rynku giełdowym ETF-a pamiętajmy o minimalnej wartości prowizji brokerskiej (na polskim rynku zazwyczaj od 3 do 9 PLN). Determinuje ona najniższą wartość kosztu, jaki poniesiemy w związku z kupnem lub sprzedażą tytułów uczestnictwa ETF-a. W przypadku transakcji o wartości kilkuset złotych, prowizja brokerska przez nas zapłacona może stanowić naprawdę poważne obciążenie dla naszej inwestycji już na samym starcie. Przykładowo, mając konto u brokera, u którego minimalna wartość prowizji brokerskiej wynosi 5 PLN i chcąc zainwestować 200 PLN w tytuły ETF-a, koszt transakcyjny z tytułu prowizji brokerskiej wyniesie aż 2,5% (= 5 PLN / 200 PLN).

Aby prowizja brokerska nie stanowiła aż tak istotnego obciążenia inwestycji, zalecamy inwestowanie w tytuły ETF-ów jednorazowych kwot w wysokości co najmniej 1-2 tys. PLN. Dokładną wartość progu wartości transakcji, od którego obciążenie prowizją brokerską wyniesie tyle, ile jej procentowa wartość, można wyliczyć z następującego wzoru: minimalna wartość prowizji brokerskiej / procentowa wartość prowizji brokerskiej. Przykładowo, jeżeli nasz broker oferuje nam prowizję za transakcje tytułami ETF-ów w wysokości 0,25%, przy czym nie mniej niż 5 PLN, to wtedy nasz próg wartości transakcji, powyżej którego obciążenie prowizją brokerską wynosić będzie zawsze 0,25%, jest równy 2 000 PLN (= 5 PLN / 0,25%).

Zlecenia mniejszych inwestorów

Składanie zleceń bez limitu cen (PKC – po każdej cenie, PCR – po cenie rynkowej) nie jest zalecane nawet w przypadku zleceń mniejszych inwestorów. Pomimo iż takie zlecenie mogłoby się zrealizować od razu na stosunkowo korzystnych warunkach (a na pewno na takich, które zaakceptowaliśmy w momencie składania zlecenia), to musimy liczyć się z ryzykiem nagłego zniknięcia zleceń przeciwstawnych w czasie pomiędzy akceptacją przez nas ich cen a rzeczywistym wysłaniem naszych zleceń. To ryzyko jest znaczące w szczególności w przypadku tych rynków giełdowych ETF-ów, na których działa tylko jeden animator funduszu i jednocześnie jest on drugą stroną zawieranych transakcji w większości przypadków (oznacza to, że na rynku giełdowym danego ETF-a brakuje odpowiednio dużej bazy inwestorów do aktywnego tworzenia tego rynku).

Może się bowiem zdarzyć, że w pewnych momentach sesji, czy to przez chwilę czy przez kilka/kilkanaście/kilkadziesiąt minut, w arkuszu zleceń nie ma kwotowań animatora funduszu. Przyczyn tego może być kilka – program kwotujący animatora się zawiesił lub zaczyna popełniać błędy i należy go zrestartować, następuje niespodziewanie duża zmienność na rynku inwestycji pierwotnych ETF-a i animator musi przemyśleć lub przeformułować strategię działania, nastąpiło zawieszenie notowań na rynku inwestycji pierwotnych ETF-a i animator nie może zabezpieczyć swojej pozycji czy, po prostu, dopiero co inny inwestor zawarł transakcję z animatorem i zlecenie animatora musi zostać odnowione.

Takich sytuacji niestety nie jesteśmy w stanie przewidzieć. Czasami to nagłe zniknięcie kwotowań animatora może się wydarzyć akurat pomiędzy czasem analizy arkusza zleceń a złożeniem przez nas zlecenia. Gdyby tak się stało, to realizacja złożonego przez nas zlecenia PKC czy PCR odbyłaby się po cenach pozostających w arkuszu zleceń. O ile na rozwiniętych rynkach giełdowych ETF-ów, oprócz animatora funduszu, zlecenia pozostałych uczestników rynku (w tym innych animatorów) znajdują się na zbliżonych poziomach i nasze zlecenie zrealizowałoby się po względnie rozsądnej cenie, o tyle na rynkach giełdowych ETF-ów z mniejszą liczbą uczestników (lub dopiero rozpoczynających swoją historię notowań) w arkuszu zleceń mogą znajdować się jedynie zlecenia na dalszych poziomach cenowych (lub, w szczególnych przypadkach, może wcale nie być takich zleceń) i nasze zlecenie zrealizowałoby się na bardzo słabych warunkach. Złożenie zlecenia z limitem, po pierwsze, pozwoli nam w takiej sytuacji nie zawrzeć transakcji po niekorzystnej cenie, a po drugie, umożliwi nam natychmiastowe zawarcie transakcji w sytuacji powrotu kwotowań animatora funduszu (o ile oczywiście nasz limit będzie na odpowiednim poziomie).

Zlecenia większych inwestorów

Jeżeli inwestor zamierza kupić lub sprzedać tytuły uczestnictwa ETF-a o większym wolumenie niż kwotowania animatora, wtedy ma do wyboru dwa sposoby na przeprowadzenie transakcji – rozłożyć swoje zlecenie na kilka mniejszych i składać je po trochu, w miarę realizowania się wcześniejszych zleceń (ewentualnie złożyć je jednocześnie na różnych poziomach cenowych) albo złożyć jedno zlecenie od razu.

W tym drugim przypadku inwestor może złożyć zlecenie po każdej cenie lub zlecenie z limitem. Złożenie zlecenia PKC, oprócz wspomnianego wyżej ryzyka wstawienia go w momencie gdy animator przestaje kwotować, może również spowodować zrealizowanie transakcji po cenach znacznie mniej korzystnych niż gdybyśmy złożyli zlecenie z limitem ceny. Dla lepszego zobrazowania problemu, spójrzmy na poniższy przykład odnoszący się do przedstawionego już wyżej stanu arkusza zleceń funduszu Beta ETF WIG20TR.

Przykład 1. Średnia cena transakcyjna przy zleceniu PKC

Inwestor chce kupić 16 300 certyfikatów inwestycyjnych Beta ETF WIG20TR (około 400 tys. PLN). W tym celu składa zlecenie PKC w dniu 2020-03-19 o godzinie 11:27 (arkusz zleceń z Tabeli 3).

Zlecenie realizuje się w następujących ilościach: 6 000 sztuk po 24,47 PLN; 10 000 sztuk po 24,52 PLN; 50 sztuk po 24,83 PLN i  250 sztuk po 24,90 PLN. Średnia cena transakcyjna wynosi 24,5084 PLN – o 0,157% powyżej najlepszej ceny sprzedaży (best ask) równej 24,47 PLN.

Ask [PLN]	Wolumen	Wolum. narastająco	Wolum. transakcji
24,470	6 000	6 000	6 000
24,520	10 000	16 000	10 000
24,830	50	16 050	50
24,900	300	16 350	250

Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych z Bloomberg Terminal

Oczywiście, niewątpliwą zaletą zlecenia PKC jest to, że umożliwia ono natychmiastowe wykonanie transakcji. Ta właściwość może mieć znaczenie zwłaszcza w sytuacji wysokiej zmienności na rynku (tak jak działo się to akurat w okresie, którego dotyczy powyższy przykład). Jednakże warto mieć na uwadze, że wstawienie zlecenia z limitem ustalonym na poziomie kwotowań animatora funduszu (lub nieco mniej korzystnym w celu zwiększenia prawdopodobieństwa wykonalności co najmniej tej części transakcji, która odpowiada wielkości kwotowań animatora, w sytuacji niekorzystnego ruchu na rynku inwestycji pierwotnych ETF-a) wcale nie oznacza, że takie zlecenie nie wykona się niemal natychmiast, tj. w ciągu kilku sekund. Jak bowiem zwróciliśmy uwagę w materiale poświęconym płynności rynku ETF-a, kwotowania animatora mogą być odnawiane tak długo, jak długo płynność rynku inwestycji pierwotnych ETF-a pozwala animatorowi na zabezpieczanie swojej pozycji przy danym poziomie cenowym. Dzięki temu jesteśmy w stanie wykonać naszą transakcję na atrakcyjnym poziomie cenowym i zaoszczędzić w ten sposób cenne ułamki procentów na każdej większej transakcji (w stosunku do ceny rozliczenia przy złożeniu zlecenia PKC).

Przykład 2. Średnia cena transakcyjna przy zleceniu z limitem

Inwestor chce kupić 16 300 certyfikatów inwestycyjnych Beta ETF WIG20TR (około 400 tys. PLN). W tym celu składa zlecenie z limitem w dniu 2020-03-19 o godzinie 11:27 (arkusz zleceń z Tabeli 3). Dla większego prawdopodobieństwa zrealizowania zlecenia limit wyznacza na poziomie 24,48 PLN. Transakcja zostaje zrealizowana w ciągu 10 sekund (prawdopodobny scenariusz biorąc pod uwagę historyczne transakcje animatora funduszu).

Zlecenie realizuje się w następujących ilościach: 6 000 sztuk po 24,47 PLN; 6 000 sztuk po 24,48 PLN (limit inwestora staje się wiążący, ponieważ zlecenie animatora zostało zrealizowane i dostawia on zupełnie nowe zlecenie) i 4 300 sztuk po 24,48 PLN. Średnia cena transakcyjna wynosi 24,4763 PLN – o 0,026% powyżej najlepszej ceny sprzedaży (best ask) równej 24,47 PLN.

Godzina	Wolumen	Bid [PLN]	Ask [PLN]	Wolumen	Wolum. narastająco	Wolum. transakcji
11:27:00	16 300	24,480	24,470	6 000	6 000	6 000
11:27:04	10 300	24,480	24,470	6 000	6 000	6 000
11:27:10	4 300	24,480	24,470	6 000	6 000	4 300
11:27:00 – 11:27:10	32	24,370	24,520	10 000	16 000	0
11:27:00 – 11:27:10	6 000	24,350	24,830	50	16 050	0
11:27:00 – 11:27:10	40	24,340	24,900	300	16 350	0

Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych z Bloomberg Terminal i założonych warunków symulacji

Różnica w średniej cenie transakcyjnej pomiędzy oboma przedstawionymi wyżej przykładami może na pierwszy rzut oka nie wydawać się zbyt znacząca – w ujęciu procentowym wyniosłaby 0,131% (= 0,157% – 0,026%), natomiast w ujęciu nominalnym transakcja PKC okazałaby się być droższa o 522,5 PLN. Gdyby jednak w momencie składania przez inwestora zleceń kwotowania animatora nagle zniknęły, transakcja PKC odbyłaby się po cenach odległych od ceny 24,47 PLN zapewne o średnio kilka, kilkanaście lub nawet kilkadziesiąt procent. Takich strat inwestor mógłby nie odrobić nawet przez kilka lat.

Transakcje inwestorów hurtowych

W przypadku inwestorów chcących wejść w posiadanie tytułów uczestnictwa ETF-a na większą kwotę, alternatywą dla dokonania odpowiednich transakcji na rynku giełdowym jest przeprowadzenie transakcji na rynku pierwotnym ETF-a. Bez względu na to, czy transakcja została dokonana na rynku pierwotnym czy na rynku wtórnym, o ile inwestor jest posiadaczem certyfikatów BETA ETF o wartości co najmniej 1 mln PLN, może zawrzeć z AgioFunds TFI umowę o świadczenie dodatkowe. Taka umowa umożliwia inwestorowi otrzymywanie zwrotu wynegocjowanej części opłaty za zarządzanie pobieranej od posiadanych przez inwestora certyfikatów inwestycyjnych. Dzięki temu, efektywny koszt utrzymywania pozycji w certyfikatach BETA ETF zostaje nieco obniżony.

Wszystkie transakcje dokonywane na rynku pierwotnym ETF-a odbywają się po jednej cenie – oficjalnej wycenie tytułu uczestnictwa funduszu. Wycena ta obliczana jest na podstawie cen instrumentów na koniec danego dnia (cen zamknięcia), a publikowana najczęściej następnego dnia. W momencie składania zapisu na lub żądania wykupienia tytułów ETF-a cena transakcji nie jest więc znana tak jak w przypadku transakcji na rynku wtórnym. Jest to największa słabość transakcji na rynku pierwotnym w stosunku do transakcji na rynku giełdowym.

Z drugiej jednak strony, cena transakcji na rynku pierwotnym ustalana jest w oparciu o rzeczywistą wartość tytułu uczestnictwa. Na rynku wtórnym transakcja może odbyć się po cenie nieco odbiegającej od wartości tytułu uczestnictwa w momencie zawierania transakcji (o całkowitych kosztach transakcyjnych na rynku wtórnym dowiesz się więcej z materiału poświęconemu kalkulacji iNAV)

Opłaty manipulacyjne – koszty wejścia i wyjścia z inwestycji w fundusz typu ETF poprzez rynek pierwotny – są ustalane na takim poziomie, aby atrakcyjniejszym było dokonywanie transakcji na rynku wtórnym (w przypadku funduszy BETA ETF opłaty manipulacyjne wynoszą odpowiednio do 2% i do 1%, jednak nie mniej niż 50 PLN). W przypadku inwestorów podpisujących umowę o świadczenie dodatkowe możliwe jest wynegocjowanie niższych opłat, z zachowaniem limitu minimalnej kwoty opłaty manipulacyjnej (tutaj wspomniane 50 PLN).

Rozrachunek i rozliczenie transakcji na rynku pierwotnym odbywa się w takim samym terminie jak dla standardowych transakcji na rynku giełdowym – po dwóch dniach sesyjnych. Kreacje certyfikatów funduszy BETA ETF odbywają się poprzez rozliczenie pieniężne. Podobnie jest w przypadku umorzeń certyfikatów funduszy BETA ETF, przy czym umorzenia certyfikatów wybranych funduszy BETA ETF (w tym momencie funduszy Beta ETF WIG20TR i Beta ETF mWIG40TR), o określonej w statucie danego funduszu minimalnej wartości i na żądanie inwestora, mogą zostać rozliczone w zamian za papiery wartościowe wchodzące w skład naśladowanego przez dany fundusz indeksu (dokładna struktura takiego pakietu papierów wartościowych przypadających na jeden certyfikat publikowana jest każdego dnia na stronie internetowej funduszu). Jest to o tyle ciekawe rozwiązanie, że pozwala ono inwestorowi jedną transakcją stać się posiadaczem koszyka akcji indeksu, który może potem dowolnie modyfikować do swoich preferencji inwestycyjnych.

Dodatkowe zalecenia dla zleceń składanych na rynku giełdowym ETF-a

Planując transakcje na rynku giełdowym ETF-a musimy zwrócić uwagę na trzykłopotliwe kwestie potencjalnie dotyczące płynności tytułów tego ETF-a – płynność na otwarciu sesji, płynność w końcowej fazie sesji oraz płynność na zamknięciu sesji. Dwie ostatnie kwestie dotyczą zwłaszcza ETF-ów notowanych we względnie tych samych godzinach, w których takie ETF-y mogą dokonywać transakcji inwestycji pierwotnych na swoim portfelu. W przypadku GPW te kwestie odnoszą się m.in. do ETF-ów naśladujących polskie indeksy akcyjne.

Zlecenia na otwarcie

Faza otwarcia i faza zamknięcia na GPW są przeprowadzane w sposób zupełnie inny od fazy notowań ciągłych. O ile w czasie notowań ciągłych transakcje dokonywane są natychmiast w momencie, w którym zlecenia przeciwstawne się ze sobą dopasują, o tyle w fazie otwarcia i fazie zamknięcia transakcje przeprowadzane są poprzez aukcje. Działanie aukcji polega na tym, że składane zlecenia utrzymywane są w arkuszu zleceń aż do momentu zakończenia aukcji nawet w sytuacji, gdy ceny limitów zleceń wskazują, że możliwe byłoby zawarcie jakichś transakcji. Przez cały czas trwania aukcji zlecenia mogą być zatem wprowadzane, modyfikowane lub anulowane bez ryzyka zawarcia transakcji. Dopiero te zlecenia, które pozostały w arkuszu do zamknięcia aukcji, brane są pod uwagę przy ustalaniu ceny rozliczenia maksymalizującej wolumen transakcji. Następnie wszystkie (lub większość) zleceń, których limity umożliwiały zawarcie transakcji po cenie rozliczenia, zostają natychmiast zrealizowane.

Taki sposób przeprowadzania fazy otwarcia (i fazy zamknięcia) powoduje, że zlecenia są często nagromadzone i gotowe do wykonania w jednym punkcie w czasie (w przypadku ETF-ów o 9.05). Animator funduszu, chcąc utrzymać w ryzach właściwą cenę tytułu ETF-a poprzez zrównoważenie nadmiernego popytu lub podaży i mając jednocześnie zamiar ograniczenia swojego ryzyka inwestycyjnego, musiałby dokonać transakcji zabezpieczającej na rynku akcyjnym lub rynku kontraktów futures na indeks dokładnie w momencie zakończenia fazy otwarcia rynku ETF-a. W tej samej chwili na rynkach aktywów zabezpieczających trwa już jednak faza notowań ciągłych, co oznacza, że płynność na nich jest niejako rozproszona w czasie. Z tego względu, w celu minimalizacji ryzyka inwestycyjnego animator funduszu może w fazie otwarcia wstawiać zlecenia w ograniczonej wielkości lub/i po cenach mniej korzystnych dla inwestora. Chcąc dokonać transakcji tytułami ETF-a na początku dnia, warto zatem rozważyć składanie zleceń już po fazie otwarcia. Jeżeli jednak chcemy złożyć zlecenia na fazę otwarcia, to składajmy te zlecenia z limitem ceny.

Zlecenia kupna w końcowej fazie sesji

Animator funduszu kwotujący tytuły uczestnictwa ETF-a w pewnym momencie trwania sesji (w przypadku funduszy BETA ETF około godziny 15.30) traci możliwość dokonania odpowiednich transakcji na rynku pierwotnym ETF-a. W związku z tym dysponuje ograniczoną ilością tytułów uczestnictwa, które posiada na rachunku własnym (lub posiadał będzie za dwa dni po rozliczeniu kreacji), a które może potencjalnie jeszcze sprzedać inwestorom. Chcąc zatem dokonać transakcji kupna tytułów ETF-a o większej wartości w końcowej fazie sesji, możemy napotkać problem z jej realizacją.

Do godziny 15.30 animator funduszu dysponuje nieograniczoną, znacznie przekraczającą stan na rachunku własnym, ilością certyfikatów BETA ETF, które może sprzedać w czasie sesji. Na brakujące certyfikaty może bowiem złożyć zapis na rynku pierwotnym ETF-a – wtedy rozliczenie certyfikatów sprzedanych na giełdzie odbędzie się na sesji rozliczeniowej mającej miejsce w tym samym dniu co rozliczenie kreacji nowych certyfikatów. Nie wystąpi zatem problem braku wystarczającej ilości certyfikatów na rachunku animatora. Natomiast certyfikaty, na które zapis został złożony po godzinie 15.35, a które mają zostać opłacone w środkach pieniężnych, zostaną wykreowane dopiero po trzech dniach sesyjnych, a więc już dzień po dniu rozliczenia sprzedanych w dniu dzisiejszym certyfikatów na rynku wtórnym. W takim wypadku takie rozliczenie mogłoby zostać przeprowadzone dopiero kolejnego dnia, a animator musiałby się liczyć wtedy z poniesieniem kosztów karnych od transakcji.

Oczywiście istnieją pewne rozwiązania umożliwiające animatorowi kwotowanie nieograniczonej ilości certyfikatów nawet po godzinie 15.30, jednakże wymagają one albo dużej specjalizacji takiego animatora, albo sporego wysiłku zespołu operacyjnego odpowiadającego za prawidłowe rozliczenie i rozrachunek kreacji i umorzeń certyfikatów funduszy. Z tego względu bezpieczniejszym momentem na zawieranie większych transakcji kupna certyfikatów BETA ETF jest ten przed godziną 15.30.

W przypadku zleceń sprzedaży taki problem nie występuje – rozliczenie takiej transakcji z animatorem powoduje jedynie posiadanie przez animatora zwiększonej pozycji na certyfikatach, którą z pewnością jest w stanie utrzymać przez co najmniej ten jeden dzień, by później ewentualnie dokonać umorzenia tych certyfikatów.

Zlecenia na zamknięcie

Inny problem stwarza faza zamknięcia notowań tytułów ETF-a. Dotyczy on tym razem nie tylko zleceń kupna, ale i również zleceń sprzedaży. Problem ten wiąże się z tym, że zarówno rynek akcyjny jak i rynek kontraktów futures zamyka się wcześniej niż rynek ETF-ów. Co prawda, pozwala to animatorowi na ustalenie kwotowań tak, aby cena zamknięcia była zbliżona do oficjalnej wyceny tytułów uczestnictwa ETF-a, jednak zarazem uniemożliwia animatorowi zawieranie transakcji zabezpieczających.

Z tego względu animator jest w stanie składać zlecenia na zamknięcie sesji jedynie o symbolicznej wielkości, niepowodującej powstania nadmiernego ryzyka inwestycyjnego. W niektórych wypadkach ta wielkość niestety nie wystarcza do zaspokojenia popytu lub podaży ze strony innych uczestników rynku ETF-a, co oznacza dokonanie transakcji na zamknięciu po cenie znacznie wyższej (w przypadku nadmiernego popytu) lub niższej (w przypadku nadmiernej podaży) od wartości rzeczywistej tytułu ETF-a. Powoduje to z kolei rozbieżność pomiędzy oficjalną wyceną księgową a rynkową ceną zamknięcia tytułu uczestnictwa ETF-a. Nawet w przypadku gdy przez cały dzień kwotowania ETF-a podążały w punkt za indeksem (a tym samym za księgową, bieżącą wartością tytułu ETF-a).

Taka sytuacja wywołuje wiele niepożądanych skutków. Po pierwsze, inwestorzy, którzy dokonali transakcji na zamknięciu, dokonali takiej transakcji po, momentami nawet znacznie, niekorzystnej cenie. Po drugie, rynkowa cena zamknięcia, która często jest błędnie uważana przez inwestorów jako właściwa cena referencyjna (jest nią oficjalna wycena księgowa tytułu ETF-a), może dezorientować inwestorów – stopy zwrotu podyktowane przez cenę rynkową różnią się bowiem w takim wypadku od tych przedstawianych przez zmianę indeksu. Po trzecie, tytuły uczestnictwa ETF-ów wyceniane są na rachunku maklerskim inwestorów właśnie według rynkowej ceny zamknięcia – przez ten jeden dzień wartość pozycji w tytułach ETF-a jest więc albo zaniżona, albo zawyżona w stosunku do ich rzeczywistej wartości.

Podsumowanie

Wskazówki dotyczące dokonywania transakcji certyfikatami inwestycyjnymi funduszy z rodziny BETA ETF można podsumować w następujących punktach:

• zawsze składaj zlecenia z limitem ceny (bez względu na ich wielkość);
• zlecenia kupna na większe kwoty składaj przed godziną 15.30. Po tej godzinie ich realizacja może być dla animatora funduszu utrudniona;
• unikaj zleceń na  otwarciu i zamknięciu sesji. Jeżeli jednak chcesz dokonać transakcji na otwarciu lub zamknięciu, to kontroluj cenę limitu;
• w przypadku zleceń większych niż kwotowania animatora funduszu wstawionych po cenach powodujących natychmiastową realizację ich części ze zleceniem animatora, ich całkowita realizacja powinna się odbyć w ciągu kilku minut lub nawet kilku sekund (o ile nie wydarzy się niekorzystny ruch na rynku inwestycji pierwotnych ETF-a);
• w przypadku chęci dokonania transakcji certyfikatami BETA ETF o wartości kilku milionów złotych, warto rozważyć transakcję poprzez rynek pierwotny ETF-a (patrz punkt niżej);
• w przypadku posiadania lub zamiaru posiadania certyfikatów inwestycyjnych dowolnego funduszu BETA ETF o wartości minimum 1 mln PLN, możesz negocjować podpisanie z TFI umowy o świadczenie dodatkowe. Na mocy takiej umowy możesz obniżyć efektywne obciążenie swojej inwestycji kosztami funduszu (a dokładniej częścią opłaty za zarządzanie) i kosztami dystrybucyjnymi (dotyczy wyłącznie transakcji na rynku pierwotnym ETF-a).